ISIAS

"Ce capitalisme qui vampirise" par le Prof Peter Saunders

Traduction et compléments de Jacques Hallard
lundi 6 septembre 2010 par Saunders Professeur Peter

ISIS Finance
Ce capitalisme qui vampirise
Vampire Capitalism
Un pair scientifique dans les sombres labyrinthes de la finance néo-libérale.
Vous pourriez penser qu’il est impossible d’acheter une entreprise en utilisant les fonds de celle-ci, plutôt que d’utiliser votre propre argent pour l’acquérir ; mais les sociétés de ‘private equity’ sont précisément capables de faire cela. Les transactions peuvent être très lucratives pour ce type de sociétés, mais tout cela se réalise au détriment des salariés, des contribuables et des personnes qui épargnent pour leur retraite,
par le Prof Peter Saunders

Rapport ISIS 06/09/2010
L’article d’origine en anglais, avec toutes les références, est intitulé Vampire Capitalism ; il est accessible par les membres de l’ISIS sur le site suivant : www.i-sis.org.uk/vampireCapitalism.php
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Il y a cinq ans, un homme d’affaires américain, Malcolm Glazer, a acheté Manchester United, au moment où ce club de football avait le plus de succès dans le monde. Pour employer un euphémisme, la vente n’avait pas été appréciée par les supporters. C’est en partie parce qu’ils auraient préféré que le club reste aux mains des Anglais, mais surtout parce que le repreneur avait laissé une dette d’environ 700 millions de livres sterling £.

Dans l’exercice se terminant en Juin 2009, par exemple, un intérêt de 67 millions de £ sur la dette, avait transformé ce qui aurait dû être autrement un profit substantiel, en une perte de 55 millions de £ ; mais cette perte fut tout seulement récupérée par la vente de l’un de leurs meilleurs joueurs pour 81 millions de £.

Pendant ce temps, les prix des billets avaient presque doublé depuis le début de la reprise. Mais, alors que le club et ses supporters se retrouvaient dans une situation pire qu’avant, dans les trois ans et demi qui avaient suivi le rachat, la famille Glazer avait empoché un total de 22,9 millions de £ de frais d’honoraires et de prêts [1], [2].

Ce que la plupart d’entre nous ont trouvé trouvent difficile à comprendre et à admettre, c’est pourquoi le club, - pas le nouveau propriétaire -, avait eu à supporter cette dette massive.

Pouvez-vous vraiment acheter une entreprise en utilisant ses fonds propres, plutôt que de régler l’achat avec votre propre argent ? La réponse est oui, si vous utilisez un ‘leveraged buyout’ (LBO), un dispositif qui est devenu assez fréquent au cours des 30 dernières années.

Comme tous les rachats, les acquisitions par emprunt peuvent fonctionner à l’avantage de la société, mais le plus souvent, ce n’est pas le cas. Généralement cependant, il est fait beaucoup d’argent chez tout le petit monde qui est impliqué dans l’affaire, en particulier les nouveaux propriétaires, les comptables et les avocats qui organisent l’achat. Et ce sont nous autres qui en sortons perdants.

  Comment l’astuce fonctionne

Pour voir comment cela peut arriver, imaginez une société de ‘private equity’ que nous appelons REALCO, pour indiquer qu’il a de réels propriétaires immobiliers et qu’elle réalise de vraies affaires.

Le terme ‘private equity’ nous indique qu’il ne s’agit pas d’acheter et de vendre des actions sur les places boursières, comme le font la plupart des investisseurs. Il s’agit d’investir directement dans des sociétés non cotées en bourse ou, si une entreprise est cotée en bourse, la manœuvre aura pour but de racheter le tout, puis de se retirer ensuite. REALCO conservera probablement toute société qu’elle achète pendant trois ou quatre ans au plus, car cette société n’est pas intéressée par un investissement à long terme. Elle est à la recherche d’un type d’entreprises qui correspondant essentiellement à ses objectifs et dont elle pense qu’elle peut tirer un grand profit dans un court laps de temps, avant qu’elle ne les revende.

Par exemple, REALCO a identifié l’une de ces sociétés, que nous appellerons TargetCo et qui peut être rachetée pour 500 millions de £. Elle a 150 millions de £ disponibles pour l’achat et, comme vous vous en doutez, elle va tout simplement emprunter les autres 350 millions de £.
Elle pourrait ainsi purement et simplement se rendre propriétaire de TargetCo et avoir une dette de 350 millions de £. Le rachat serait alors appelé ‘à effet de levier’, parce que tandis que REALCO investit seulement 150 millions de £, elle fera un gain (ou une perte si les choses tournaient mal) qui ne serait qu’une partie des 500 millions de livres.

Il n’y a rien de bien nouveau à propos de cette mesure : vous et moi faisons la même chose lorsque nous achetons une maison. Supposons que vous versiez un acompte de 25.000 £ sur une maison de 100.000 £ et qui vous preniez une hypothèque pour le reste de la valeur.

Si le prix de la maison double, vous pouvez vendre la propriété, payer l’hypothèque, et repartir avec un total de 125.000 £, soit cinq fois la somme avec laquelle vous aviez commencé, et pas seulement deux fois.

Dans le monde de la finance, cependant, vous pouvez faire encore mieux que cela. Au lieu d’emprunter de l’argent pour son propre compte, REALCO met en place une filiale en propriété, VirtualCo. Elle met 50 millions de £ de capital dans VirtualCo et lui donne encore par ailleurs 100 millions de £. VirtualCo emprunte ensuite 400 millions de £ auprès d’autres investisseurs, pour arriver à réunir le total dont elle a besoin.

Naturellement, ces offres et accords sont arrangés par les personnels de REALCO, et parce qu’ils ne le font pas pour eux-mêmes, mais pour ce qui est juridiquement une société différente, REALCO perçoit un montant d’honoraires de 50 millions de £. Vous pouvez penser que c’est un peu cher, mais les consultants et les conseillers financiers sont généralement très bien récompensés de leurs efforts.

Dans tous les cas, les seules personnes qui seraient en mesure d’objecter quoi que ce soit sont les administrateurs de VirtualCo et ils ne sont guère susceptibles de dire quoi que ce soit, car ils ont été effectivement mis en place par REALCO.

VirtualCo n’a pas du tout d’argent disponible, mais elle n’en a pas vraiment besoin parce qu’elle n’est pas en train de faire quoi que ce soit : c’est une simple coquille vide, une ‘société écran’, servant seulement de façade pour REALCO.

Elle a des dettes de 500 millions de £, qui doivent être entretenues, et un seul moyen d’y parvenir : en s’appuyant sur les actifs et les revenus de TargetCo. Parce qu’elle possède TargetCo purement et simplement, il n’y a rien pour l’empêcher de sortir des fonds autant qu’il en est nécessaire. Ainsi, alors que la dette est légalement avec VirtualCo, à toutes fins pratiques, c’est en fait TargetCo qui l’assume. Jusqu’à ce que la dette soit éteinte, TargetCo aura moins d’argent qu’avant pour poursuivre ses affaires et pour développer son activité. Eh bien, c’est exactement la position de Manchester United !.

REALCO, d’autre part, est dégagée de toute dette et elle devrait être en mesure de récupérer ses investissements à long terme avant que VirtualCo ne paie ce qu’elle doit ; il suffit de vendre ou d’hypothéquer 100 millions de livres de l’actif de TargetCo pour ce faire.

Même si TargetCo va dans le mur, ce qui est plus probable que jamais en raison de la charge importante de la dette dont elle est comptable, au pire, REALCO pourrait perdre 100 millions de livres qu’elle avait prêté à VirtualCo. Ainsi, le rachat à effet de levier s’opère beaucoup plus dans un sens que dans un autre.

  Autres questions

C’est essentiellement comme cela que fonctionne l’astuce et le système, mais il y a d’autres questions qui sont soulevées. Les investisseurs de l’extérieur vont exiger une sorte de garantie afin que REALCO ne soit pas à même de retirer immédiatement de l’argent de TargetCo, afin qu’elle ne s’effondre pas avant d’avoir été remboursée.

Tout ce qui se passa après ne la concerne pas. Il importe peu à REALCO, en dehors de ce qu’elle peut faire en tant qu’entreprise viable, pour amasser le plus d’argent possible en vendant TargetCo, ou ce qui en reste : ce qui lui importe, c’est la vente de ses actifs. Cela devrait concerner beaucoup plus les employés de TargetCo, mais, bien sûr, ils n’ont rien à dire à cet égard.

Lorsque le prix est décidé, les principaux acteurs du côté de TargetCo seront son chef exécutif de direction, ainsi que les administrateurs et les gestionnaires de fonds des institutions, un grand nombre d’entre eux étant des fonds de pension qui sont les principaux actionnaires.

Si le chef exécutif de direction voit la perspective d’une grande poignée de main dorée lorsque l’affaire avance, et que les gestionnaires de fonds sont impatients de réaliser des gains substantiels qui viendraient renforcer de leur côté les statistiques de performance trimestrielle, ils peuvent être beaucoup plus impatients à voir TargetCo être vendue, que s’ils étaient eux-mêmes propriétaires de l’entreprise. Ils sont peu enclins à s’en tenir à un prix plus élevé : au contraire, il peut être dans leur intérêt de voir l’entreprise évaluée bien en dessous de ce que les experts estiment de leur côté [3].

Bien sûr, s’il y a des gagnants, il doit y avoir des perdants, et dans ce cas de figure, ce sont les gens qui auraient eu la perspective d’une augmentation des pensions si leurs gestionnaires de fonds avaient insisté et attendu une meilleure affaire.

Une autre considération est la situation fiscale. En tant qu’activités d’affaires florissantes, opérant au Royaume-Uni, TargetCo était amenée à payer une somme importante au titre de l’impôt sur les sociétés.

Après le rachat, il n’est plus fait beaucoup de profit, ou même pas du tout, en raison des frais des intérêts. En principe, cela ne devrait pas faire l’affaire du Trésor Public parce que les investisseurs seront assujettis à l’impôt sur les paiements.

Cependant, c’est seulement vrai si les investisseurs paient l’impôt au Royaume-Uni, et la plupart d’entre eux seront soit étrangers ou ils auront organisé leurs affaires de manière à éviter de payer l’impôt au Royaume-Uni. Là encore, c’est aussi le contribuable qui y perd indirectement. [4]

  Conclusion

Alors que le rachat de Manchester United a suscité beaucoup d’attention médiatique en raison de la grande visibilité du club, ce n’est pas un cas de figure inhabituel. En 2006, les entreprises de ‘private equity’ ont acheté 654 entreprises aux États-Unis pour 375 milliards de dollars US [5].

Au moment où j’écris, les journaux rapportent que ’AA’ et ‘Saga’, deux sociétés bien connues du Royaume-Uni qui ont été prises en charge par le système de ‘private equity’ et qui ont ensuite fusionné, ont réalisé l’an dernier un bénéfice d’exploitation important, qui, avec les paiements d’intérêts dûs, s’est transformé en une perte de 529 millions de £, malgré une compression sur les salaires des travailleurs et sur les prestations de retraite [6] .

Ce n’est pas facile de trouver le moyen de protéger les entreprises de leurs actifs détournés dans les poches des sociétés de ‘private equity’ - capital-vampire -, peut-on même dire. Mais ce n’est pas une excuse pour ne pas résoudre le problème.

Peut-être que les gouvernements pourraient commencer par examiner toute la question des sociétés écrans, qui sont également utilisées pour éviter ou éluder le paiement de l’impôt, pour échapper à la réglementation, ou en tant que parties prenantes dans des réseaux complexes de propriété qui font en effet en sorte qu’il est impossible de prouver ou même de savoir qui est responsable de tout ce qui se passe.

Je remercie Rod Dowler pour ses conseils et pour m’avoir suggéré l’illustration TargetCo.

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  Définitions et compléments en français :

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 Traduction, définitions et compléments :


Jacques Hallard, Ing. CNAM, consultant indépendant.
Relecture et corrections : Christiane Hallard-Lauffenburger, professeur des écoles
honoraire.
Adresse : 19 Chemin du Malpas 13940 Mollégès France
Courriel : jacques.hallard921@orange.fr
Fichier : ISIS Finance Vampire Capitalism French version.2

[1“How the Glazer family have milked debt-ridden United for millions”, David Conn, Accessed 16 August 2010, http://www.guardian.co.uk/football/...

[2“10 key questions about Manchester United’s debts under the Glazers”, Owen Gibson, The Guardian, 13 January 2010, http://www.guardian.co.uk/football/...

[3Le prix de l’action peut être un indicateur de mauvaise surprise quant à la valeur d’une entreprise. En Juin 2010, des actions de Tomkins, une société d’ingénierie du Royaume-Uni, se négocie à environ 250p. Une société de ‘private equity’ fait une indication (c’est-à-dire préliminaire) pour offrir à Tomkins l’équivalent à 325p par action. Le responsable des actions de la Standard Life a dit qu’il s’opposerait à un accord à ce prix, qui, selon lui « sous-évalue substantiellement le groupe et ses perspectives ». Ainsi, les experts des deux parties sont convenus que le prix des actions a été de plus de 25 pour cent inférieur à la valeur réelle de l’entreprise. Vous vous en souviendrez une prochaine fois, quand quelqu’un essaiera de vous dire que le marché a toujours raison. Voir “Don’t sell Tomkins on the cheap, Standard Life warns”, Terry Macalister, The Guardian, 22 July 2010. http://www.guardian.co.uk/business/...

[4Debenhams (a department store group) paid £40 m in corporation tax in its last full year as a listed business, but none after it was bought by a private equity consortium. Peston R. Who Runs Britain ? Hodder and Stoughton, London, 2008. p54.

[5The Private Equity Boom", Robert J Samuelson. The Washington Post, March 15, 2007. http://www.washingtonpost.com/wp-dy...

[6Anger over losses of £529m at AA and Saga owned by private equity groups”, Simon Bowers, The Guardian, 16 August, 2010. http://www.guardian.co.uk/business/...


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